A Japán és az Egyesült Államok gazdaságpolitikájában és jegybanki politikájában tapasztalható eltérő pályák a japán jent közel négy évtizedes mélypontra taszították a dollárral szemben, és történelmi mélypontra az euróval szemben. Míg a Federal Reserve, az EKB és más fejlett piaci jegybankok az évek óta tartó szigorítási ciklusok végén, vagy annak közelében járnak, az infláció felgyorsulása miatt a Bank of Japan (BoJ) márciusban hajtotta végre az első kamatemelést 2007 óta, és nyolc év negatív kamatszintet követően 0% és 0,1% közötti céltartományra emelte az irányadó rátát. A kamatkülönbözet nem csak az 5,25-5,50%-os FED-alapkamattal szemben látványos még mindig, de a fennálló divergencia tetten érhető a kötvénypiacon is, hiszen míg a kétéves, amerikai állampapír hozama 4,6% felett van, addig a japáné 1,1%. Ez pedig természetesen kitűnő lehetőség az ún. carry-trade ügyletekhez lakossági és intézményi befektetők számára, amikor is jen eladásával finanszírozhatnak amerikai állampapírvételeket. Ez olyannyira megmozgatta a japán befektetőket is, hogy a Bloomberg szerint már mintegy 1.200 milliárd dollárnyi amerikai állampapírt birtokolnak, amely a legmagasabb, külföldiek által tartott állomány – messze megelőzve a „csak” 820 milliárdnyi állampapírt tartó Kínát.
     
Tudvalévő, hogy 1995 októbere óta a japán alapkamat soha nem volt magasabb 0,5%-nál, 2016 januárja és idén április között pedig -0,1%-on tanyázott, hogy ezzel is ösztönözzék a hitelezést és a fogyasztást. Ennek szükségessége belátható, hiszen az infláció 2015 áprilisa és 2022 márciusa között a -1,2% és 1,5% közötti tartományban alakult. A kamatpolitika mellett nagyszabású eszközvásárlási programokat is végrehajtottak, beleértve állampapírok, vállalati kötvények és ETF-ek vásárlását is, illetve a hozamgörbe kontrollját is bevezették (Yield Curve Control) annak érdekében, hogy a tízéves japán állampapír hozamát nulla körül tartsák. Ugyanakkor tavaly év elején már 4,3%-ra lőtt ki a pénzromlás mértéke, amire 1981 óta nem volt példa, komoly fejtörést okozva ezzel a gazdaságpolitika és a monetáris politika döntéshozóinak, különös tekintettel a rohamosan gyengülő jenre.

A japán jen jelentős gyengülése komoly gazdasági hatásokat gyakorol az országra. Egyik oldalról drágábbá teszi az importot, ami inflációs nyomást generál (importált infláció), márpedig Japán nagy mértékben függ az importált nyersanyagoktól és energiától, így az árak növekedése közvetlenül érinti a hazai gazdaságot. Másik oldalról bár a gyengébb jen elméletileg előnyös lehet az exportőrök számára, a globális gazdasági lassulás miatt az export kereslete csökkent, ami mérsékli az ebből származó előnyöket. Harmadrészt a jen árfolyamának ingadozása bizonytalanságot és kockázatot jelent a vállalatok számára, amelyeknek pedig előre kell tervezniük költségeiket és bevételeiket.

Az árfolyammozgások kordában tartása érdekében a devizapiaci intervenciók egyáltalán nem ördögtől valók Japánban, hiszen annak majdnem negyven éves múltja van, jóllehet a jegybank a válságokat leszámítva jellemzően a jen túlzott erősödése okán szokott ehhez az eszközhöz nyúlni. 2022 őszén mégis azt láthattuk, hogy a BoJ mintegy 60 milliárd dollár értékben vásárolt jent devizatartalékból, amikor az USDJPY árfolyam hosszú idő után először került 150 fölé. A hatás látványos, de csak átmeneti volt, így az amerikai kamatemelési várakozások kitolódása újabb nyomást helyezett a jenre, amely idén tavaszra már a 160-as szinteket ostromolta, amire Japán újabb 62 milliárd dolláros intervencióval reagált. Ennek hatása még szerényebb volt, mint 2022-ben, vagyis jól láthatóan ezek az önállóan eszközölt műveletek még Japán számára is fenntarthatatlanok, ha a makrogazdasági alapok egyébként nem változnak – kérdezzük csak meg erről a törököket… Márpedig a BoJ a júniusi közleményében arról számolt be, hogy a japán gazdaság bizonyos területein érzékelhető instabilitás, és az inflációs várakozások, még ha szerény mértékben is, de emelkedtek.  A pénzpiaci folyamatokban tapasztalható anomália miatt devizapiaci szereplők már „jen-rejtély”-ről kezdtek beszélni, mondván, hogy nem működik a kötvénypiaci és devizapiaci árazások közötti korreláció, ugyanis a japán és amerikai állampapírok hozamkülönbségének szűkülése 140 dollár körüli árfolyamot feltételezne.

Könnyen lehet, hogy a BoJ a július 30-31-i ülésén ismét kamatot fog emelni, a piaci szereplők is erre számítanak, de ennek hatékonysága erősen kérdőjeles, hiszen a márciusi szigorítás sem volt eredményes a jen-gyengülés megállítása tekintetében. Ugyanakkor indokolt az óvatosság a japán jegybank részéről, a kamatemelés ugyanis lassíthatja a gazdasági növekedést, ami különösen problematikus lehet egy olyan gazdaságban, amely már eleve gyenge növekedéssel küzd. A magasabb kamatok növelhetik az állam finanszírozásának költségeit, ami Japán esetében pedig különösen fontos szempont a magas államadósság miatt. Úgy tűnik tehát, hogy a kamatemelés mellett önmagában a BoJ intervenciói sem elég hatásosak, és ha a japán jegybank továbbra is alkalmazni akarja ezt az eszközt, akkor azt csak összehangoltan, más nagy jegybankokkal együtt érdemes meglépnie, ahogy tette azt többször is a FED-del, az EKB-val, vagy akár a brit és a svájci jegybankkal kiegészülve. Ez talán elegendő lehet arra, hogy a jen túlélje a következő hónapokat az első, valószínűleg decemberi amerikai kamatvágásig, amely fellélegzést hozhat a japán devizára.

Forrás:
Barron's